Osakeannit voivat herättää vahvoja tunteita, koska niissä on usein kyse merkittävistä taloudellisista intresseistä. Kyseessä on myös osakeyhtiöinstituution kannalta tärkeä työkalu, joka vaikuttaa osakkeenomistajien yhdenvertaisuuteen ja yhtiön keinoihin hankkia varoja. Aiheesta onkin runsaasti oikeustieteellistä tutkimusta, johon lisäsin oman panokseni julkaisemalla artikkelin ”Suuntaamattoman osakeannin moiteperusteista” Liikejuridiikka-lehden numerossa 3/2023. Artikkeliin ja muuhun tieteelliseen tuotantooni voit tutustua seuraavan linkin kautta:
Tässä blogikirjoituksessa käyn läpi artikkelin keskeisiä tutkimustuloksia. Koko artikkelin teksti on saatavilla Liikejuridiikka-lehden paperiversiossa sekä Edilex-verkkopalvelussa.
Osakeannista
Osakeyhtiölaki ei tunne termiä ”suuntaamaton osakeanti”. Sen sijaan osakeyhtiölain 9:4 §:ssä käytetään termiä suunnattu osakeanti seuraavasti: ”Osakeannissa voidaan poiketa 3 §:ssä säädetystä etuoikeudesta (suunnattu osakeanti)”. Kun tarkastellaan tuossa viitattua 9:3 §:ää, voidaan vastakohtana todeta, millainen osakeanti ei ole suunnattu, eli se on suuntaamaton:
”Osakeannissa osakkeenomistajilla on etuoikeus annettaviin osakkeisiin samassa suhteessa kuin heillä ennestään on yhtiön osakkeita.
Jos yhtiössä on erilajisia osakkeita, etuoikeus on toteutettava antamalla kaikkien osakelajien osakkeita lajien suhteessa ja tarjoamalla kunkin osakelajin osakkeita osakkeenomistajille samassa suhteessa kuin heillä ennestään on senlajisia osakkeita.”
Tästä antityypistä käytetään usein termiä ”merkintäetuoikeusanti”. Suurin osa osakeyhtiöiden kanssa toimivista tietää, että suuntaamaton osakeanti on poikkeus. Yleensä osakkeenomistajilta kerätään varoja muilla tavoin, ja osakeanteja suunnataan tietyille tahoille silloin, kun he tulevat osakkaiksi yhtiöön, tai kun jonkun osakkaan osuutta yhtiöstä tahdotaan lisätä. Tässä tapauksessa laissa poikkeuksena kuvattu tapahtuma (suuntaaminen) onkin käytännössä pääsääntö.
Osakeyhtiölain yksi keskeinen periaatteellinen valinta on osakkeenomistajien merkintäetuoikeus. Osakkeenomistajilla on tällöin mahdollisuus säilyttää taloudellinen asemansa ja määräysvaltansa yhtiössä. Tästä etuoikeudesta poikkeaminen vaatii aina pätevän syyn ja se on perusteltava yhtiökokouspäätöksissä. Suunnatulle osakeannille onkin oltava aina painava taloudellinen syy.
Painavaa taloudellista syytä on käyty runsaasti läpi oikeuskäytännössä ja oikeuskirjallisuudessa. Tässä on useita merkittäviä rajanvetoja. Ensimmäinen on, että nimenomaan suuntaamiselle on oltava painava taloudellinen syy. Vaikka osakeannille itselleen olisi painava taloudellinen syy, kuten uuden investoinnin rahoittaminen, ei tämä vielä itsessään tarkoita, että osakeanti tulisi suunnata. Suuntaamisessa yhtiön etu asetetaan yksittäisen osakkeenomistajan edun edelle.
Osakeantimenettelystä
Suuntaamaton osakeanti vaatii ainoastaan yli 50 % yhtiökokouksissa annetuista äänistä, kun taas suunnattu osakeanti vaatii yli 66,6 % yhtiökokouksissa annetuista äänistä. Yhtiökokouskutsu on suuntaamattoman osakeannin tapauksessa toimitettava osakeyhtiölain 5:19 §:n mukaan viikkoa ennen yhtiökokousta. Osake taas voidaan osakeyhtiölain 9:5 §:n kolmannen momentin mukaisesti määrätä maksettavaksi aikaisintaan kahden viikon päästä yhtiökokouksesta. Merkintäetuoikeus voidaan siis pahimmillaan menettää alle kolme viikkoa sen jälkeen, kun osakkeenomistaja on saanut tiedon osakeannista.
Pätemättömyysperusteista
Mitä tahansa yhtiökokouspäätöstä voidaan moittia osakeyhtiölain 21:1 §:n mukaisilla perusteilla. Pykälä kuuluu kokonaisuudessaan:
”Osakkeenomistaja voi moittia yhtiökokouksen päätöstä yhtiötä vastaan ajettavalla kanteella, jos:
1) asian käsittelyssä ei ole noudatettu menettelyä koskevia tämän lain säännöksiä tai yhtiöjärjestyksen määräyksiä ja virhe on voinut vaikuttaa päätöksen sisältöön tai muuten osakkeenomistajan oikeuteen; taikka
2) päätös on muuten tämän lain tai yhtiöjärjestyksen vastainen.
Moitekanne on nostettava kolmen kuukauden kuluessa päätöksen tekemisestä. Jollei kannetta nosteta määräajassa, päätöstä pidetään pätevänä.”
Näistä ensimmäinen on ns. muotovirheperuste ja jälkimmäinen asiavirheperuste. Jälkimmäinen peruste kattaa myös sellaiset päätökset, jotka ovat osakeyhtiölain 1:7 §:n mukaisen yhdenvertaisuusperiaatteen vastaisia. Pykälä kuuluu kokonaisuudessaan:
”Kaikki osakkeet tuottavat yhtiössä yhtäläiset oikeudet, jollei yhtiöjärjestyksessä määrätä toisin. Yhtiökokous, hallitus, toimitusjohtaja tai hallintoneuvosto ei saa tehdä päätöstä tai ryhtyä muuhun toimenpiteeseen, joka on omiaan tuottamaan osakkeenomistajalle tai muulle epäoikeutettua etua yhtiön tai toisen osakkeenomistajan kustannuksella.”
Käsittelen seuraavaksi yhdenvertaisuutta tarkemmin.
Yhdenvertaisuudesta
Yhdenvertaisuus jaetaan usein oikeuskirjallisuudessa muodolliseen ja aineelliseen osaan. Muodollinen yhdenvertaisuus toteutuu sillä, että noudatetaan osakeyhtiölain päätöksentekosääntöjä. Aineellinen yhdenvertaisuus taas noudattaa kaikkia muita osakeyhtiölain säännöksiä, mutta on 1:7 §:n mukaisen yhdenvertaisuusperiaatteen vastainen muusta syystä. Sisältö sivuuttaa tässä muodon, eli muodollisestikin asiallinen päätös voidaan kumota osakeyhtiölain vastaisena.
Yhdenvertaisuuden perusidea on estää enemmistöä käyttämästä määräysvaltaansa niin, että he hyötyvät siitä vähemmistöosakkeenomistajien kustannuksella. Määräysvaltaa voidaan väärinkäyttää yhtiön hallituksessa tai yhtiökokouksessa. Tärkein arviointikriteeri tässä on taloudellinen puoli.
Yksi keskeinen arviointikriteeri osakeannin hyväksyttävyyttä arvioitaessa on näännyttäminen. Näännyttämisellä tarkoitetaan menettelyä, jossa pyritään välttämään varojen jakamista vähemmistölle. Tyypillisesti tähän liittyy ylisuuria palkkoja enemmistöomistajille tai liiketaloudellisesti epäedullisia liiketoimia intressiyhtiöiden kanssa. Näännyttämistilanne onkin erityisen haasteellinen vähemmistöosakkeenomistajalle. Jotta vähemmistöomistaja pystyy säilyttämään omaisuuden yhtiöstä, hän joutuu sijoittamaan yhtiöön varoja tietäen, että hän ei tule saamaan niitä koskaan takaisin.. Näissä tapauksissa on erityisen suuri riski, että osakeanti on yhdenvertaisuusperiaatteen vastainen.
Merkintähinnasta
Osakeyhtiölaki ei sisällä määräyksiä merkintähinnasta silloin, kun osakeantia ei suunnata. Tämä aiheuttaa joskus konflikteja, jos merkintähinta on joidenkin osakkeenomistajien mielestä liian suuri tai matala. Tällöin merkintähinta voi myös olla yhdenvertaisuusperiaatteen vastainen, jos se on selkeästi suunniteltu niin, että merkintään osallistuminen on tehty jollekin osakkeenomistajalle kannattamattomaksi. Tämä on todettu jo vanhassa korkeimman oikeuden ennakkoratkaisussa KKO 1991:46. Tässä tapauksessa korkein oikeus katsoi, että kokonaisharkinnan perusteella oli selvää, että osakeanti oli suunniteltu siten, että kaksi osakkeenomistajaa olisivat saaneet epäoikeutettua etua kolmannen kustannuksella.
Merkintähinta voi olla epäoikeudenmukainen sekä yli- että alihinnan vuoksi. Jos merkintähinta on ylisuuri käypään arvoon nähden, osakkeenomistajan varallisuusasema ei yleensä heikkene siitä, että hän ei osallistu antiin. Tällöin joudutaan tosin tarkastelemaan, menettääkö hän jotain tärkeitä vähemmistönsuojaoikeuksia, joiden puuttuminen voi johtaa myöhemmin pahempiin väärinkäytöksiin. Alihinnan tapauksessa taas yhdenvertaisuuden loukkaus toteutuu helpommin, antiin osallistuvat osakkeenomistajat hyötyvät niiden omistajien kustannuksella, jotka eivät osallistu osakeantiin.
Merkintähinnan määrittämisessä ongelmana on myös yhtiön käyvän arvon määrittäminen. Yleisesti hyväksyttyä on, että käypä arvo on suurempi kuin tasearvo, koska siinä huomioidaan myös tulevia tuottoja. Tulevien tuottojen määrittäminen on kuitenkin ennustamista, mikä taas voi johtaa vaihtelevan tarkkoihin lopputuloksiin. Jos vähemmistöä näännytetään, vähemmistön tulevien tuottojen käypä arvo on myös lähellä nollaa. Niinpä tässäkin joudutaan tekemään skenaariotarkastelua siitä, mikä yhtiön arvo olisi ollut ilman näännyttämistä ja mitä se tuottaisi osakkeenomistajille. Tämä on käytännössä hyvin vaikeaa.
Osakeannin tarkoituksen merkitys
Intuitiivisesti on helppo todeta, että jos osakeannin ainoa tarkoitus on loukata vähemmistöä, se ei voi olla osakeyhtiölain mukainen. Ongelmallisempaa sen sijaan on, jos osakeannille on hyväksyttävä liiketaloudellinen syy, kuten tuottavan investoinnin rahoittaminen, mutta samalla enemmistö pyrkii myös loukkaamaan vähemmistön asemaa. Oikeuskirjallisuudessa onkin todettu, mielestäni melko osuvasti, että mille tahansa osakeannille voidaan löytää hyväksyttävä peruste.
Jos enemmistön tarkoitus laimentaa vähemmistön osuutta johtaisi aina osakeannin pätemättömyyteen, tarkoittaisi tämä, että myös vähemmistöä hyödyttävä annit olisivat osakeyhtiölain vastaisia. Tällöin osakeanti, joka johtaisi vähemmistöosakkeenomistajan omistuksen arvon kasvuun, olisi osakeyhtiölain vastainen vain sen vuoksi, että enemmistöosakkeenomistaja on yhtiölle kannattavan osakeannin ohessa alentaa vähemmistöomistajan osuutta. Tätä ei voida pitää osakeyhtiölain tavoitteiden mukaisena ratkaisusuosituksena, vaan liiketaloudellinen merkitys on jollain tavalla suhteutettava enemmistön tarkoitukseen.
Osakeannin syyn hyväksyttävyyttä arvioidaan osakeyhtiölain 1:5 §:n mukaisesti: ”Yhtiön toiminnan tarkoituksena on tuottaa voittoa osakkeenomistajille, jollei yhtiöjärjestyksessä määrätä toisin.” Osakkeenomistajia tarkastellaan tässä kollektiivina, ei ainoastaan enemmistöosakkeenomistajien intressejä.
Vähemmistöosakkeenomistajan etu voidaan ohittaa liiketaloudellisella perusteella, jos se palvelee yhtiön liiketaloudellisia tavoitteita. Tällöin vähemmistöosakkeenomistajan etu toteutuu yhtiön arvon kautta.
Osakeyhtiö on omistajistaan erillinen oikeushenkilö, ja osakkeenomistajien varallisuuden käytöstä päättää yhtiön johto. Yhtiön johdon tulee edistää yhtiön toiminnan tarkoitusta, ja johto ei saa suosia ketään osakkeenomistajaa. Käytännössä lähes kaikissa P&K yrityksissä Suomessa enemmistöomistajat ja johto koostuu samoista henkilöistä, mikä osaltaan vaikeuttaa tämän säännön tulkintaa. Tästä syystä johdon näkemykselle ei juurikaan voida antaa painoarvoa osakeannin hyväksyttävyyttä arvioitaessa ainakaan niissä tilanteissa, joissa enemmistöosakkeenomistajat ovat myös yhtiön johdossa. Tilanteissa, joissa enemmistöosakkeenomistajat voivat halutessaan erottaa johdon, on johdon näkemyksen arviointi myös vähintäänkin kyseenalaista.
Yhteenveto
Suuntaamattomassa osakeannissa kaikki osakkaat ovat muodollisesti yhdenvertaisia, minkä vuoksi annin laittomuus on vaikea osoittaa. Tämä edellyttää vahvaa näyttöä siitä, että anti on tehty tarkoituksella aineellisen yhdenvertaisuuden vastaiseksi. Osakeannin yli- tai alihinta on yksi tällainen syy, joka voi osoittaa yhdenvertaisuuden vastaisuutta. Toinen merkittävä yhdenvertaisuuden vastaisuutta osoittava seikka on, että vähemmistöosakkeenomistajia näännytetään. Kolmas seikka on, että osakeannin liiketaloudelliset perustelut eivät ole kovin vahvoja. Joka tapauksessa tuomioistuin joutuu ratkaisemaan asian tapauskohtaisen kokonaisarvioinnin kautta, ja lopputuloksen ennustaminen voi olla usein vaikeaa. Artikkelissani systematisoin eri tulkintasuosituksia ja huomioitavia seikkoja.
Lue lisää liikejuridiikkakirjoituksiamme:
OTT, KTM (Laskentatoimi ja yritysjuridiikka, väitöskirjatutkija), DI (Tuotantotalous)
KHT-tilintarkastaja
Luvan saanut oikeudenkäyntiavustaja
Lakimies, toimitusjohtaja
Lakitoimisto KPF
044 9755 196
